回购

回购不是空穴来风的概念，从某个方面而言，它是中国寻找股市现存问题的解决方案的尝试。并且，“回购概念”并没有仅仅停留在概念上，有关回购的法规已经在紧锣密鼓的制定中，这在一定程度上显示了利益集团在推动立法上的实力和作用。

回购（Buy-back），又称补偿贸易（CompensationTrade）是指交易的一方在向另一方出口机器设备或技术的同时，承诺购买一定数量的由该项机器设备或技术生产出来的产品。这种做法是产品回购的基本形式。有时双方也可通过协议，由机器或设备的出口方购买进口一方提供的其他产品。回购方式做法比较简单，而且有利于企业的成本核算，使用较为广泛。所回购的商品一般在卖方所在市场销售或用于制成品的生产，卖方对回购产品的质量也较为关心和重视。但是，由于回购商品要等进口的机器设备安装投产后才能进行，交易期限往往较长，有时长达5—10年，甚至更长。

中国的回购和美国的回购是两回事。中国《公司法》规定的回购范围过于狭窄，只限于公司为减少资本而注销股份或者合并的情形，不允许公司在市场上对本公司股票进行随机买卖。因此，在中国，回购是需要履行股东大会审批的程序，董事会没有权力根据自己公司的股票行情随时买卖股票，即不存在库存股。

在美国，公司收购自己发行的股份是平常的事，董事会根据自己公司股份的行情可以随时买卖股票，作为库存股。此外，公司为实现对公司员工许诺的期权也可以使用库存股。以私有化为目的，公司还可以公开要约的形式向某一类别股东购买本公司的股份。

中国股市，回购似乎是一件让国家、公司、股东都皆大欢喜的事。

一些上市公司之所以急于回购，完全是历史问题沉淀到一定程度后的压力促成的。这主要是因为一些上市公司国有股、法人股比例过大，流通股甚至达不到法律规定的比例。而国有股和法人股股东基本上是没有资金参加配股的，这就严重削弱了这些公司利用股市的再筹资能力。庞大的资产，必然导致每股利润减低，也使配股价无法定高。

有的公司，如白云山股份公司，有几亿资金白白放在银行里找不到去处，稀释了每股的利润率。这就让人不免发问，白纸黑字写明的募股资金用途都哪去了？是为了获得发行资格而未经论证匆匆编造的，还是情势变迁，遭遇东亚金融危机，国际、国内的经济环境使得设计的项目成为幻景，这些都不重要了。重要的是，在的经济环境下，低水平的生产已经过剩，而公司又缺乏技术和人员的储备，无法投入高科技的生产。所以选择放在银行里是明智的，比上一些低水平的过剩项目要好。然而，总放在银行里对于公司盈利能力是个危害，会计在某些方面可以说是数字游戏，但这个游戏对于公司而言，可能导致其失去配股资格，乃至上市资格。

而有的公司在设立时，一些不良资产高价折为国有股、法人股，在公司经营时发挥不了效益，空增加了资产数额，稀释了利润。于是，有人设想用这些不良资产向原来投入这些不良资产的国有股、法人股股东回购股份，再补一些差价。这样，使公司的资产质量上升，每股盈利率也相应上升。

“回购”概念之所以能被各方接受，是因为各方面人都认为能从中实现自己的利益。从国家而言，回购不失为解决国有股问题的一种方式；地方政府希望能让本地上市公司形象更佳；国有股、法人股股东指望能够在回购中获得一定溢价现金；公司希望借此契机树立良好形象，便于融资渠道的畅通；而流通股股东虽从帐面上而言，其实际收益并没有增加，但由于每股利润率的增加，股票将在二级市场上升值，好处不言自明。你瞧，还没有真正回购，仅概念股的炒作就让一些人尝到甜头。

大家都有好处，何乐而不为呢？表面看来，回购可以说是制度设计的佳例，能使各利益集团都满意。但回购是否真能体现《证券法》的公平呢？谁会受到真正损害呢？这还需要探讨探讨。

在银行业，回购协议简称为“回购”，指债券（也可以是其他的证券，这里以债券为例）的卖方在卖出的同时，承诺在指定的时间按协议价格购回这笔债券。回购协议的期限大多为隔夜或几天，类似于一笔以债券做质押的短期贷款。这样，债券卖方便暂时获得了一笔可支配的资金，债券的买方则获得了债券的买卖差价或利息收入。

按照的情形，真正兑现“回购”概念的只能是国有股和法人股股东，这就显现出一个对其他股东是否公平的问题。

《公司法》规定的同股同权，一笔抹杀了类别股的概念，中国不再存在优先股。而《证券法》对国有股、法人股、A股、B股等不同股份用忽略的方式进行处理，这反映了立法者对在不久将来解决这些问题的信心。但现阶段的实际操作中，这些不同股份的存在却是无法忽略的，公平问题时不时提到桌面上。

那么，只对国有股、法人股进行回购是否公平呢？从美国看来，公司以私有化为目的的回购，可以要约方式进行，即需要对同一类别股份的所有股东按照同一条件发出要约，要履行严格的程序和披露义务。中国没有“类别股份”的概念，国有股、法人股和A股等差别是属于同一类别，但属于不同的股份，法律上没有明确的区分。

只对国有股、法人股回购，从所有股东都应该有同等的权利而言，是不公平的。但国有股、法人股从诞生以来，就缺乏可以流通的市场，流通股股东可以通过二级市场退出，从这方面而言，又是公平的。并且，如果必须对所有股东进行回购，定价同样会引发公平与否的问题。按照《证券法》的要求，要约需对所有股东以相同条件发出，公司以仅高于净资产而低于市场价的价格向所有股东发出，则实际造成只向非流通股股东发出要约。如果用高于市场价来回购，则是对流通股股东的损害，对国有股和法人股而言是喜讯。

为防止国有资产流失而作为权宜之计设计出来的国有股、法人股，“如鲠在喉”。

回购概念的诞生，是解决国有股、法人股流通问题的一种方式，但仍不免让人认为国有股套现，实际也就是退股，这是《公司法》明令禁止的行为。国有资产在评估作价时已经有了许多泡沫，在回购时，用其他股东投入的资金进行支付，这显然是不公平的。但流通股股东可以在二级市场上获得收益，则不会有怨言。那么谁受到了损失呢？就是在回购以后还持有该公司股份的股东。

历史问题的解决总有一些人会受到损失，正如当年农村改革的成功是国家承担了损失。而回购中流通股东的损失是在他们预期可以得到补偿的情形下能够忍受的话，则这种设计就会得到认同，否则只会增加老百姓认为股市是个圈钱工具的恶感，最终导致无钱可圈。

当然，在回购股份定价之时，只对国有股或法人股进行回购，不会以流通股市价作为参考，否则就是明目张胆的“圈钱运动”了。所以，从解决历史问题的角度而言，回购在一定程度上是公平的。

有许多配套制度需要完善，否则公平也不可能实现。比如，引发的一个《公司法》的问题，即关联股东回避问题，可惜，《公司法》没有规定关联股东回避的制度，也没有规定保护小股东的具体措施。因此，在非流通股占控制权的情形下，要在股东大会上通过一项决议并不是难事，这显然是一个漏洞。此外，用不良资产进行回购的设想还涉及一个如何界定不良资产的问题。法律一日不规定大股东对公司和小股东的诚信义务，实际就一日难避免大股东在上市公司中兴风作浪，翻手为云，覆手为雨。

制度的设计是一件复杂的事，鉴于中国偏好“概念”，忽视执行和操作的传统，预先的严密论证和设计是必不可少的，而严格执行法律制度则是制度设计成功与否的关键，制度运行中的时时求证和调整也是十分重要的。回购法律制度的设计，同样不是某些利益集团设计出来一个概念就能实现的。^[1]