加权平均条款

　　尽管完全棘轮条款曾经很流行，现在也常常出现在投资人的Term Sheet里，但最常见的防稀释条款还是基于加权平均的。

　　加权平均条款，即如果后续发行的股份价格低于前一轮的转换价格，那么新的转换价格就会降低为前一轮转换价格和后续融资发行价格的加权平均值，即：给优先股重新确定转换价格时不仅要考虑低价发行的股份价格，还要考虑其权重（发行的股份数量）。

　　这种转换价格调整方式相对而言较为公平，计算公式如下（作为Term Sheet的附件或置于条款之中）：

• NCP = A系列优先股的调整后新转换价格
  
• CP = A系列优先股在后续融资前的实际转换价格
  
• OS = 后续融资前完全稀释（full dilution）时的股份数量或已发行优先股转换后的股份数量
  
• NS = 后续融资实际发行的股份数
  
• SNS = 后续融资额应该能购买的股份（假定按当时实际转化价格发行）
  
• IC = 后续融资现金额（不包括从后续认股权和期权执行中收到的资金）
  

　　加权平均条款有两种细分形式：广义加权平均和狭义加权平均，区别在于，对后轮融资时的已发行股份及其数量的定义。

　　1、广义加权平均条款是按完全稀释方式定义，即包括已发行的普通股、优先股可转换成的普通股、可以通过执行期权、认股权、有价证券等获得普通股数量。

　　2、狭义加权平均只计算已发行的可转换优先股能够转换的普通股数量，不计算普通股和其他可转换证券。

　　广义加权平均时，完全稀释的股份数量很重要，企业家要确认跟投资人的定义是一致的。相对而言，狭义加权平均方式对投资人更为有利，公式中不把普通股、期权及可转换证券计算在内，因此会使转换价格降低更多，导致在转换成普通股时，投资人获得的股份数量更多。

　　加权平均条款规定，调整后的转换价格应是初始转换价格和新增发行价格的加权平均值。与完全棘轮条款不同，加权平均条款下的转换价格会随着新增发行规模的大小有所不同：一般情况下，新增发行规模越大，转换价格调整就越大；反之则相反。而且，在加权平均条款下，调整后的转换价格高度地依赖于初始转换价格的高低。这两个特点从理论上看都缺乏基本的合理性：一是初始投资经济稀释的风险早在初始投资定价之初已经埋下，与后续新增发行的规模并不相关；二是初始转换价格与调整后的转换价格毫无干系，因为在信息壁垒的作用下，初始转换价格本身就是一个错误的定价。因此，加权平均条款在理论上是站不住脚的。但是在实务操作上，加权平均条款却得到了相当广泛的应用。

　　也许可以这样理解加权平均条款的合理之处：由于引发初始投资价值下降的原因纷繁复杂，导致本应由企业家来承担的那部分损失比例难以确定，因而加权平均条款的使用虽然不是最准确的，但可能成为企业家和风险投资双方都能接受的最好方案。

　　例如，当初创业投资公司以每股1元的价格投资10万元，投资公司与企业创办人各占企业的10万股(50％)；过了一段时间后企业以每股0.1元的价格增发1万股，再次融资1000元，如果用完全棘轮方法计算，二次融资后投资公司占100万股(10万元／每股0.1元)，企业总股数增至111万股；如果用加权平均条款计算，融资价格为每股0.918元(10100元／11000股)，投资公司拥有10.89万股(10万元/每股0.918元)，总股数为21.89万股(投资公司10.89万股+创办人10万股+新发1万股)。

• 棘轮条款
  
• 反稀释条款
  
• 完全棘轮条款