真实出售

　　在资产证券化过程中，为了达到隔离原始权益人（发起人）破产风险的目的，确保原始权益人（发起人）向SPV转让资产具有法律效力，资产转移必须采取“真实出售”的形式。

　　所谓真实出售，是指各方当事人在合同中明确表示交易性质为资产（债权）销售且与该资产（债权）相关的所有权益和风险全部按照公平的市场价格转让给受让人的金融资产转让行为。

　　真实出售没有统一的定义。法院通常根据以下一些标准作出判断：

　　1、双方当事人在交易中的真实意思表示是资产（债权）买卖行为还是一种担保贷款行为。

　　2、如果不考虑当事人的意思表示，那么与金融资产（债权）相关联的风险和权益是否全部转移给受让人？对已经转让资产的风险是由转让人承担还是由受让人承担？

　　3、受让人对所受让的资产是否获得相应的权益？有时，如果转让合同约定由转让人承担所有的资产（债权）风险，SPV对发起人保留追索权，则这种交易可能被法院认为是担保贷款而非资产证券化中的真实出售。

　　4、发起人所转让的资产（债权）是否可以被退还？如果转让合同约定SPV 有权追索发起人，要求其继续履行合同，则该交易应作为“真实出售”对待；如果SPV追索发起人，要求退还所购买资产，返还购买资产的款项，则属于一种担保贷款。

　　从法律层面上看，根据英国、法国、德国等大多数国家的法律规定来判断资产（债权）转让的性质是真实出售还是其他行为均比较容易：只要转让资产（债权）的合同在形式上是资产（债权）出售，即可认定是资产（债权）出售行为。但在美国，问题要复杂得多，因为它的界定标准是重实质而轻形式。在资产证券化运作最为成熟的美国，一般认为只有同时具备了下列条件，资产（债权）转让方可被认定为真实出售：资产（债权）转让的形式为真实出售；证券化资产（债权）的风险完全移转给SPV；证券化资产（债权）的受益权完全移转给SPV；资产（债权）的转让是不可撤销的；资产（债权）转让的价格必须公平合理，另外还要考虑其他条件，包括债权转让的通知等。

　　“真实出售”是资产证券化的关键，要想成功完成这关键的一步，首先资产管理公司必须拥有资产所有权，或者资产所属关系明确。不良资产证券化结构中，特殊机构要拥有资产池完整的控制权，就必须要求原始权益人(即AMC)拥有不良资产的所有权，或者资产所属关系明确。但是，目前我国银行的产权制度改革尚未彻底完成，其产权结构也没有进行实质性的调整，商业银行虽然对国有资产拥有法人所有权，但国家仍然是国有商业银行唯一的所有权主体。现在它们将不良资产剥离给了AMC，AMC对于企业的债权依然属于金融债权。虽然目前已经相继推出了《金融资产管理公司条例》、最高法院适用《担保法》的司法解释以及《最高人民法院关于审理涉及金融资产管理公司收购管理国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题规定》等法律法规，但是“特殊机构法”尚未出台，相关法律框架并不完善，尤其是在不少企业刻意逃废金融债权、地方政府的行政干预重重的状况下，特殊机构不可能做到真正地买断AMC的不良资产。

　　其次，资产证券化不同于一般证券的发行与买卖，它是一项已形成的契约（在资产形成时产生的合同关系）变更，而且这种变更必须是一种“真实销售”，这需要得到合同类法律法规的确认。资产证券化过程中的资产出售方式主要包括债务更新、资产转让和从属参与。

　　1）债务更新的缺点是成本和效率方面的劣势，尤其是在资产证券化过程中面临众多债务人时，重新签订债务更新协议将使发行人不得不与众多的债务人协商洽谈，使成本增加，效率下降。

　　2）在我国资产证券化过程中通过资产转让方式进行资产出售是有法律障碍的，从而将这种高效的资产转让方式排除在外。《民法通则》91条：“合同一方将合同的权利、义务全部或部分转让第三人的，应当取得合同对方的同意，并不得牟利，依照法律规定应当由国家批准的合同，需经原批准机关批准。”虽然这个规定中的应当取得第三方的同意已经被合同法中的通知债务人所取代，但是不得牟利仍是证券化难以逾越的障碍。另外，《担保法》第61条规定：“最高额抵押的主合同债权不得转让。”所以，最高额抵押的主合同项下债权的转让是存在法律障碍的。

　　3）从属参与在我国不存在法律障碍。但是这种方式有其固有的缺点：由于被认定为抵押贷款，从属参与由于对原始权益人具有追索权，因此在会计上不能作为销售处理，即“资产表外处理”，从而导致原始权益人资产负债率的提高，没有达到资产证券化的目的之一，即通过资产证券化降低资产负债率。

　　综上所述，作为资产出售过程中高效率、低成本的资产转让，将因为法律上的障碍而无法发挥作用。债务更新和从属参与是没有法律障碍的，但是这两种资产出售方式具有相应的缺点。由此可见，我国的法律制度对资产证券化的效率、成本产生显著影响。

1. ↑ ^{1.0 1.1} 徐冬根.资产证券化中的基础法律关系解析.广州大学学报,2005(4):69.


2. ↑ 许淑红：资产证券化过程中的法律问题分析