中央银行票据

发行与流通
　　央行票据由中国人民银行在银行间市场通过中国人民银行债券发行系统发行,其发行的对象是公开市场业务一级交易商,目前公开市场业务一级交易商有43家,其成员均为商业银行。央行票据采用价格招标的方式贴现发行,在已发行的34期央行票据中,有19期除竞争性招标外,同时向中国工商银行、中国农业银行、中国银行和中国建设银行等9家双边报价商通过非竞争性招标方式配售。由于央行票据发行不设分销,其它投资者只能在二级市场投资。作用
　　1、丰富公开市场业务操作工具,弥补公开市场操作的现券不足
　　引入中央银行票据后,央行可以利用票据或回购及其组合,进行"余额控制、双向操作",对中央银行票据进行滚动操作,增加了公开市场操作的灵活性和针对性,增强了执行货币政策的效果。
　　2、为市场提供基准利率
　　国际上一般采用短期的国债收益率作为该国基准利率。但从我国的情况来看,财政部发行的国债绝大多数是三年期以上的,短期国债市场存量极少。在财政部尚无法形成短期国债滚动发行制度的前提下,由央行发行票据,在解决公开市场操作工具不足的同时,利用设置票据期限可以完善市场利率结构,形成市场基准利率。
　　3、推动货币市场的发展
　　目前,我国货币市场的工具很少,由于缺少短期的货币市场工具,众多机构投资者只能去追逐长期债券,带来债券市场的长期利率风险。央行票据的发行将改变货币市场基本没有短期工具的现状,为机构投资者灵活调剂手中的头寸、减轻短期资金压力提供重要工具。与其他债券的区别
　　

投放情况

各发债主体发行的债券是一种筹集资金的手段，其目的是为了筹集资金，即增加可用资金；而中央银行发行的央行票据是中央银行调节基础货币的一项货币政策工具，目的是减少商业银行可贷资金量。商业银行在支付认购央行票据的款项后，其直接结果就是可贷资金量的减少。市场影响

央行调节工具

　　作为重要的货币市场和公开市场工具，中央银行票据对市场将产生以下几个方面的影响。
　　首先，中央银行票据将成为央行调节货币供应量和短期利率的重要工具。中央银行在公开市场操作中，引入银行票据替代回购品种，增加了公开市场操作的自由度。过去央行的公开市场操作，无论是正回购还是现券卖断，都受到其实际持券量的影响，使得公开市场操作的灵活性受到了较大的限制。央行在调节货币供应量时也不得不受自身持有债券的限制。目前，公开市场操作主要有回购和现券两大工具，但是由于财政部几乎不发行一年期以下的短期国债，因此现券操作品种为中长期固息债和浮息债。与短期国债相比，操作中长期债券的弊端在于：对债市的冲击过大，尤其是对中长期债券的利率影响过于直接；与货币政策操作的短期性要求会产生冲突；价格波动过大。而从实际效果来看，部分公开市场一级交易商过于注重通过公开市场现券操作博取价差收入，而忽视了对货币政策传导意图的理解。引入中央银行票据后，央行则可以利用这些票据或回购及其它们的组合进行“余额控制，双向操作”。央行通过对票据进行滚动操作，增加了其公开市场操作的灵活性和针对性，加强了对短期利率的影响，增强了调节货币供应量的能力和执行货币政策的效果。

二级市场交易基础

　　其次，如果形成每周操作的中央银行票据发行机制，将为中央银行票据二级市场的交易提供基础。只有不断增强流动性，才能使央行票据的作用得以充分发

中国人民银行

挥。如果流动性不足，那么无论是市场短期收益率曲线的构成还是市场成员短期头寸的运用都不能得到很好的实现。各主要机构为促进二级市场流动性的提高也可能对关键期限品种（如三、六月和一年品种）进行连续报价。连续拍卖和报价机制一方面有助于票据二级市场的活跃，另一方面有助于构造出银行间市场的短期基准利率曲线，为回购、拆借和其他短期利率产品的定价提供参考。但一些问题可能阻止了央行票据流动性的提高，这主要表现在一些老票据是由市场利率较低时的正回购操作转变过来的，故其票面利率较低，因此在目前的市场利率水平上只能进行折价交易，出于财务核算的考虑，持有者一般不愿意卖出。同时由于老票据的持有人比较集中，而这些持有人的资金往往比较富裕，一般都希望持有到期，因此在业务开展初期，央行票据的流动性将受到一定影响。票据流动性将随新发票据数量的增加而逐步改善。只有形成了央行票据的滚动发行机制，以及票据持有者结构的进一步多样化，才能使央行票据的二级市场交易逐步发展起来。

临时资金头寸工具

　　最后，中央银行票据将成为各家资金富裕机构运用临时资金头寸的重要工具。随着中央银行票据市场存量的增加和持票机构的多样化，中央银行票据二级市场的流动性也将逐步增强。商业银行可以通过参与公开市场操作或在二级市场买入等方式持有中央银行票据,以灵活调剂手中的头寸,因而减轻短期资金运用压力。目前商业银行可以通过发放贷款和购买债券等方式运用中长期资金，而短期资金的运用渠道则较少，目前只有通过逆回购和拆出资金等方式运用。但是由于目前回购和拆借市场一个月以上品种成交量很小，无法满足机构对一个月以上剩余头寸的运用需求。在这种情况下，中央银行票据必将成为消化商业银行大量短期剩余头寸的重要工具。
　　此外，考虑到中央银行票据和正回购相比有较好的流动性，能够很好满足银行运用短期头寸的需求，所以许多以前未积极参与央行正回购操作的机构将会因中央银行票据具有较强的流动性而增加参与力度，这样由于央行票据的流动性较好，所以其票面利率也要较同期限正回购利率低。业务展望
　　目前我国中央银行票据业务刚刚起步，可以预见，央行票据业务必将得到长足的发展，从而发挥巨大的作用。但在发展过程中，有些问题是值得我们关注的。
　　第一，为提高央行票据的市场流动性，应尽快完善其交易方式。央行于2007年10月23日发布公开市场业务公告，决定自2007年10月24日起央行票据在全国银行间债券市场上市交易，交易方式为回购，同时作为公开市场业务回购交易工具。由于

中央银行与农信社资产跨期交易的行动时序

目前央行票据不能进行二级市场交易，央行票据的作用将无法得以充分实施。为增加央行票据的流动性，应尽快允许央行票据在二级市场进行交易。
　　第二，在目前央行票据的回购交易中，应关注抵押比例问题。由于央行票据的票面利率受票据发行时货币市场利率的影响，而货币市场利率波动比较大，因此使得央行票据有可能出现折价交易的现象。当市场利率波动较大时，一些票据的价格可能会出现较大的折价现象，在回购中这些折价的票据如果不能控制抵押比例，将会产生较大的风险。因此，建议市场参与者在逆回购交易中应灵活掌握央行票据的抵押比例以防范风险。
　　第三，市场主要机构如果能在充分研究市场的基础上形成对央行票据的连续报价，则对央行票据的流动性以及短期利率的形成将产生重要的影响。由于央行票据的流动性受到持有人多样性等因素的影响，故在初期流动性将受到一定的影响，如果主要机构能够形成连续报价机制，则无论是票据的持有人和需求方在进行票据买卖时将有比较明确的价格参考，从而有利于市场流动性的提高。“被加息”

股市走低

　　在外围市场欧债危机蔓延、国内加息预期升温等一系列负面因素的影响下，沪指周2010年11月30日开低走，盘中更是一度跳水跌破2800点。多位分析人士预计，随着央行加息的脚步临近，A股在短期内动荡的格局仍将继续。
　　2010年11月30日央行在公开市场发行了10亿元一年期央票，收益率连续第三周持平于2.3437%，周二无正回购操作，至此，28天期正回购已暂停逾七个月。公开数据显示，自今年6月份以来，由于央票二级市场收益率不断上行，央票一、二级市场利率持续出现倒挂。高企的发行价格和低位的收益率回报，使得机构在一级市场认购央票的热情持续下降，各种期限央票的发行量不断下滑。
　　“12月7至18日之间再度加息1次已无悬疑。”兴业银行资深经济学家鲁政委认为，央票集体地量发行将倒逼央行加息。鲁政委表示，本周央票发行居然跌到了只有几十亿元的地量水平，公开市场操作已几近于丧失流动性管理能力。在年内外汇占款、财政存款等流动性外流暗道导致货币达标压力依然巨大，且准备金率日渐趋近经验极限值的情况下，公开市场操作的失灵显然是无法容忍的。而如果要想恢复其流动性管理功能，必须加息。鲁政委表示，本次加息之后，除非公开市场大幅放量，否则，年内仍有上调0.5%至1.0%准备金率的可能性。
　　“央行现在面临"被加息"的被动局面。”国泰君安首席经济学家李迅雷对《经济参考报》记者表示，目前债券市场的整体收益率的大幅上升，一二级市场的央票利率明显倒挂，整个市场已经形成了对于央行加息相对一致的预期，在这种情况下，如果不加息就会导致整个货币体系的扭曲。但李迅雷同时表示，央行如若加息，利差的拉大势必将引发国际游资的进一步流入，可以说央行目前处于“两难”境地，具体的抉择可能要等到12月上旬的中央经济工作会议后才能明确。

各界评价

　　分析人士认为，除了央行公开市场的操作无力化之外，11月C PI预期的高企也将迫使央行动用价格型工具进行调控。中金公司预测，通胀未来几个月仍有较大可能处在高位，主要反映需求压力和本轮农产品价格上升的惯性动力，预计C PI通胀率在11月可能升至4.8%左右。兴业证券则预计，11月通胀将在4.7%。
　　兴业证券认为，11月经济继续强劲扩张，物价压力较大，将刺激政策坚定调控。加息和准备金同时推出的概率较大，若选择只推出其中一项，力度则可能较大，比如50个基点的加息。
　　接受记者采访的机构分析人士普遍认为，伴随着央行加息预期的升温、11月通胀数据的高企以及中央经济工作会议的召开等一系列因素，A股短期将保持动荡的格局。
　　长江证券认为，12月份前半个月，受到即将召开的中央经济工作会议和即将公布的11月份经济数据的影响，前半段市场的情况会比较复杂，波动会比较大。国金证券表示，周二的大幅震荡，主要基于对政策的悲观预期，经过短期的宣泄后，后市大盘仍将在60日均线附近维持弱平衡状态。
　　信达证券研发中心副总经理刘景德则表示，大盘目前接近有效跌破60日均线，走弱的可能性较大。“但还有一点希望。”刘景德表示，未来仍需观察有色、煤炭能否持续反弹，以及银行、地产能否止跌回升。但他判断，在短期内，由于银行、地产股价格水平已经较低，两市大市值股票下跌的空间也不大，因此指数大幅下跌的可能性不大。他预计，未来股指仍将围绕2800点反复震荡。央票停发
　　重启未满一年的3年期央票再次遭遇停发。市场认为，严重的利差倒挂导致一级市场机构兴趣缺乏，进而导致央行使用其他政策工具的预期加重。
　　2010年12月8日，央行发布公告今日发行50亿元3月期央票，然而却未公布发行3年期央票。按照惯例，3年期央票隔周周四发行，上次发行3年期央票是在11月26日，即明日应发行3年期央票，但央行未发布公告。
　　交易员表示，一、二级市场利差过大是3年期央票停发的主要原因。由于近期加息预期较浓，昨日现券市场利率继续走高，午盘之后3年期央票收益率突增，严重的利差导致一级市场上央票的吸引力非常低。
　　分析人士认为，对投资者而言，短期央票也存在利率倒挂现象，但是损失相对较小；对央行而言，近期回收流动性任务依然较重，短期品种相对而言较容易回收，从7日进行的28天正回购也可看出，央行近期倾向于使用短期限工具。
　　值得注意的是，今日3月期央票发行量较上次增长40亿元。有分析师认为，央行在利率倒挂严重的情况下增加发行量，不排除明天发行利率上行的可能，而这将加重市场加息预期。
　　12月11日，统计局和央行将公布11月份宏观经济金融数据，市场普遍认为，CPI将继续上行，本周将成加息敏感窗口。
　　2010年11月“第一财经首席经济学家调查”显示，由于食品价格持续走高，11月CPI将再次刷新年内新高。11月CPI同比增幅预测均值为4.75%，中位数为4.7%，远远高于国家统计局公布的10月份CPI增幅(4.4%)。
　　摩根大通中国区首席经济学家王黔指出，如果11月份通货膨胀数据依旧高企，则加息可能将提前至2010年12月。
　　“不一定是本周末，预计7日到18日之间都有可能出现，”兴业银行资深经济学家鲁政委表示，“公开市场操作已经近于丧失流动性管理能力，如果想要恢复流动性管理功能，必须加息。”