衍生产品

（一）零和博弈.即合约交易的双方(在标准化合约中由于可以交易是不确定的)盈亏完全负相关,并且净损益为零,因此称"零和".

(二)高杠杆性.衍生产品的交易采用保证金(margin)制度.即交易所需的最低资金只需满足基础资产价值的某个百分比.保证金可以分为初始保证金(initialmargin),维持保证金(maintainsmargin),并且在交易所交易时采取盯市(markingtomarket)制度,如果交易过程中的保证金比例低于维持保证金比例,那么将收到追加保证金通知(margincall),如果投资者没有及时追加保证金,其将被强行平仓.可见,衍生品交易具有高风险高收益的特点.

金融衍生产品的作用有规避风险,价格发现,它是对冲资产风险的好方法.但是,任何事情有好的一面也有坏的一面,风险规避了一定是有人去承担了,衍生产品的高杠杆性就是将巨大的风险转移给了愿意承担的人手中,这类交易者称为投机者(speculator),而规避风险的一方称为套期保值者(hedger),另外一类交易者被称为套利者(arbitrager)这三类交易者共同维护了金融衍生产品市场上述功能的发挥.

金融衍生产品交易不当将导致巨大的风险,有的甚至是灾难性的,国外的有巴林银行事件,宝洁事件,LTCM事件,信孚银行,国内的有国储铜事件,中航油事件。

（一）根据产品形态。可以分为远期、期货、期权和掉期四大类。

远期合约和期货合约都是交易双方约定在未来某一特定时间、以某一特定价格、买卖某一特定数量和质量资产的交易形式。期货合约是期货交易所制定的标准化合约，对合约到期日及其买卖的资产的种类、数量、质量作出了统一规定。远期合约是根据买卖双方的特殊需求由买卖双方自行签订的合约。因此，期货交易流动性较高，远期交易流动性较低。

掉期合约是一种内交易双方签订的在未来某一时期相互交换某种资产的合约。更为准确他说，掉期合约是当事人之间签讨的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流（CashFlow）的合约。较为常见的是利率掉期合约和货币掉期合约。掉期合约中规定的交换货币是同种货币，则为利率掉期；是异种货币，则为货币掉期。

期权交易是买卖权利的交易。期权合约规定了在某一特定时间、以某一特定价格买卖某一特定种类、数量、质量原生资产的权利。期权合同有在交易所上市的标准化合同，也有在柜台交易的非标准化合同。

（二）根据原生资产大致可以分为四类，即股票、利率、汇率和商品。如果再加以细分，股票类中又包括具体的股票和由股票组合形成的股票指数；利率类中又可分为以短期存款利率为代表的短期利率和以长期债券利率为代表的长期利率；货币类中包括各种不同币种之间的比值：商品类中包括各类大宗实物商品。具体见表3—1

表3—1根据原生资产对金融衍生产品的分类

对象|原生资产|金融衍生产品
利率|短期存款|利率期货、利率远期、利率期权、利率掉期合约等
|长期债券|债券期货、债券期权合约等
股票|股票|股票期货、股票期权合约等
|股票指数|股票指数期货、股票指数期权合约等
货币|各类现汇|货币远期、货币期、货币期权、货币掉期合约等
商品|各类实物商品|商品远期、商品期货，商品期权、商品掉期合约等

（三）根据交易方法，可分为场内交易和场外文易。

场内交易，又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的交易方式。这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金、同时负责进行清算和承担履约担保责任的特点。此外，由于每个投资者都有不同的需求，交易所事先设计出标准化的金融合同，由投资者选择与自身需求最接近的合同和数量进行交易。所有的交易者集中在一个场所进行交易，这就增加了交易的密度，一般可以形成流动性较高的市场。期货交易和部分标准化期权合同交易都属于这种交易方式。

场外交易，又称柜台交易，指交易双方直接成为交易对手的交易方式。这种交易方式有许多形态，可以根据每个使用者的不同需求设计出不同内容的产品。同时，为了满足客户的具体要求、出售衍生产品的金融机构需要有高超的金融技术和风险管理能力。场外交易不断产生金融创新。但是，由于每个交易的清算是由交易双方相互负责进行的，交易参与者仅限于信用程度高的客户。掉期交易和远期交易是具有代表性的柜台交易的衍生产品。

金融衍生产品自身的特点和潜在风险金融衍生产品设计的初衷是创造避险工具，排除经济生产中的某些不确定性，实现风险对冲。但是，近年来金融衍生产品交易却越来越从套期保值的避险功能向高投机、高风险转化，这与它自身的一些特点有密切关系。作为传统金融产品的创新，金融衍生产品具有以下的特点：

1．价值受制于基础商品的价值变动。金融衍生产品既“衍生”于基础商品(underlying，commodities)，其价值自然受基础商品价值变动的影响。因为它的价格是基础商品价格变动的函数，故可以用来规避、转移风险。然而，也正因为如此，潜在着巨大的市场风险，即价格波动带来的风险，金融衍生产品较传统金融工具对价格变动更为敏感，波幅也比传统市场大，所以风险系数加大了。

2．具有财务杠杆作用。衍生产品的交易多采用保证金方式，参与者只须动用少量的资金(甚至不用资金调拔)即可进行数额巨大的交易，由于绝大多数交易没有以现货作为基础，所以极易产生信用风险。在交易金额几乎是天文数字的今天，若有某一交易方违约，都可能会引发整个市场的履约风险。此外，保证金“四两拔千斤”的杠杆作用把市场风险成倍地放大，从而微小的基础价格变动也会掀起轩然大波。

3．产品特性复杂。“火箭科学家”(Rocketscientists，开发衍生产品的金融工程师的别称)像玩魔方一样，把基础商品、利率、汇率、期限、合约规格等予以各种组合、分解、复合出来的金融衍生产品，日趋艰涩、精致，不但使业外人士如堕云里雾中，就是专业人士也经常看不懂。一系列金融衍生产品灾难产生的一个重要原因，就是因为对金融衍生产品的特性缺乏深层了解，无法对交易过程进行有效监督和管理，运作风险在所难免。

4．产品设计颇具灵活性。金融衍生产品种类繁多，可以根据客户所要求的时间、金额、杠杆比率、价格、风险级别等参数进行设计，让其达到充分保值避险等目的。但是，由此也造成这些金融衍生产品难以在市场上转让，流动性风险极大。另一方面，由于国内的法律及各国法律的协调赶不上金融衍生产品发展的步伐，因此，某些合约及其参与者的法律地位往往不明确，其合法性难以得到保证，而要承受很大的法律风险。

分析兴风作浪的金融衍生产品交易，有必要回顾20多年来发达国家的金融领域发生的一些变化，只有深入研究这些变化趋势，才能及时调整有关金融政策，加强对金融衍生产产品交易的监控。

1．金融自由化。金融衍生产品是金融自由化的产物。随着市场规模的扩大，市场机制作用的增强，衍生产品得到迅猛的发展，但是，与此同时，它的副作用已对金融机构乃至整个金融体系都带来了潜在的威胁：金融衍生产品的不断创新，模糊了各金融机构的界限，加大了金融监管难度；大量新的金融衍生产品的出现，使资产的流动性增强，各种金融工具类别的区分越来越困难，用来测量和监管货币层次的传统手段逐渐失效。

2．银行业务的表外化。金融衍生产品交易属于银行的表外业务，不仅可以绕过巴塞尔协议对银行最低资本的要求，不必增加资本即可提高银行的盈利性，并且不会影响银行的资产负债表的状况，于是金融衍生产品交易规模日趋扩大，出于盈利目的进行的投机交易越来越多，不但使整个市场的潜在风险增大了，而且传统的监管手段也受到前所未有的挑战：传统的财务报表变得不准确，许多与金融衍生产品相关的业务没有得到真实的反映，经营透明度下降。

3．金融技术的现代化。一方面是现代化的金融技术理论层出不穷，如波浪理论、随机指数、动力指数等，使风险控制得到长足发展；另一方面，电脑设备及信息处理技术的升级换代，使这些金融理论在日常的交易中大显身手。大金融机构通过广揽人才，既有经济、金融、管理人才，还有数学、物理、电脑等多种专业人才，利用现代化交易设备，从事高效益、高风险的金融衍生产品交易，形成新的利润增长点。虽然他们能为交易机构本身提供规避风险的条件，但是，从整个市场来看，风险依然存在，而且随着交易量的剧增，偶发的支付和信用风险的产生，随时都可能导致一场巨大的危机，因此从这一方面看是增大了市场潜在风险。

4．金融市场的全球化。随着发达国家对国际资本流动限制的取消，各国金融市场的逐步开放，投资者在全球范围内追逐高收益、高流动性，并由此实现投资风险的分散化。通过计算机和卫星网络，全球性的资金调拨和融通在几秒钟之内便可完成，遍布世界各地的金融中心和金融机构紧密地联系在一起，形成了全时区、全方位的一体化的国际金融市场，极大地方便了金融衍生产品的交易。但是，与此同时，也增大了金融监管难度，使各国货币政策部分失效，降低了各国奉行独立货币政策的自主程度。所以，在国际金融环境下，投资者大量参与金融衍生产品的交易，并进行恶性投机，是毫不奇怪的。

(三)金融衍生产品风险产生的微观机制宏观金融环境日益宽松，交易技术手段不断改进，诱使投资者去尝试新的冒险。然而，这仅仅是产生风险的外部客观的条件，更主要的原因是投资机构内部的协调、配合和管理方面出现的问题，它包括管理层对风险的认识不足、管理不严密和交易员操作的失误。

1．管理层的认识不足。金融衍生产品只有在一定条件下，才能实现复杂的风险管理和降低交易成本的目标，而这通常不为一般企业的高层领导(甚至一些金融机构的领导)所了解，他们对于金融衍生产品的潜在风险估计不足，难以准确地把握交易时的具体细节，不能对交易的产品种类、期限、杠杆系统以及时机等具体事宜作出明确的规定。由于不了解潜在的巨大风险，往往当金融衍生产品带来的危机就要爆发，决策者还不知道自己的决策已经失误了。

2．内部控制薄弱。内部控制不严密，对交易员缺乏有效的监督，是造成金融衍生产品灾难的一个重要原因。像巴林银行的覆灭，与其说是因为从事金融衍生产品交易，还不如说是巴林银行的内部风险管理混乱到了极点。首先，巴林银行内部缺乏基本的风险防范机制，让利森一身兼清算部相交易部两职，很容易通过做假帐来掩盖风险或亏损。同时，巴林银行也缺乏一个独立的风险控制检查部门对利森所为进行监控；其次，巴林银行管理层监管不严，风险意识薄弱。在关西大地震之后，利森的衍生合约保证金不足而求助于总部时，总部竟然还将数亿美元调至新加坡分行；再者，巴林银行领导层分裂，内部各业务环节之间关系紧张，令许多知情管理人员忽视市场人士和内部审检小组多次发出的警告，以至最后导致整个巴林集团的覆没。

3．激励机制的过度使用。许多公司把交易员的业绩与薪水联系起来，有的还实行利润分成，这对调动交易员的积极性无疑起到了重要作用，但同时也激发了他们的冒险精神。交易员为了增加收入，在交易过程中，会不自觉地加大了风险系数。另外，由于奖金是按当年盈利来计算，因此，交易员一般只关心当年的盈利，至于是否会因此而导致以后的灾难就漠不关心。据资料介绍，国际上著名金融公司的交易员一年的薪水和分红竞高达千万美元以上。根据高收益高风险的市场原则，一个人能够获得如此高的收入，势必要承担或将要承担与之相当的高风险。

4．越权交易。虽然有的决策者对进行金融衍生产品交易作出了明确的规定，但是在交易赚取巨额利润时，并不一定会检查交易过程中是否有越权行为，交易员反而会受到表彰，以致得意忘形，风险意识逐渐淡薄，逐步加大交易金额，调高风险系数，使交易与原来决定运用金融衍生产品的初衷相背离。大量的案例表明，一旦交易员在金融衍生产品交易过程中进行违章越权操作，而机构内部的监管控制措施又不够有力时，往往都可能给从事该项业务的机构造成巨额损失。

“水能载舟，亦能覆舟”。金融衍生产品能够规避和对冲风险，增加金融市场的流通性，提高投资效率，优化资源配置。但是，由金融衍生产品交易失败而引起的灾难又是触目惊心、层出不穷。其实，亏损、破产的产生以及市场动荡的出现，并非衍生产品本身的过错，而是由于对衍生产品的滥用和监管不力造成的，所以当务之急是采取切实可行的措施，从多方面着手，分层次地来管理控制这些风险。SPAN&一金融机构内部自我监督管理。金融机构是进行金融衍生产品交易的投资主体。首先，最高管理层应该明确交易的目的是降低分散风险，扩大盈利能力，提高经营效率和深化金融发展。应建立适当的“从宏观至微观”的控制系统，规定交易种类、交易量和本金限额，慎重选择使用金融衍生产品的类型；其次，要加强内部控制，严格控制交易程序，将操作权、结算权、监督权分开，要有严格的层次分明的业务授权，加大对越权交易的处罚力度；再次，设立专门的风险管理和监管部门，对交易人员的交易进行记录、确认、市值试算，评价、度量和防范在金融衍生产品交易过程中面临的信用风险、市场风险、流通性风险、结算风险、操作风险和法律风险等。该部门应直接对决策层负责，及时汇报有关市场情况和本公司的交易情况。

(二)交易所系统内部监管。交易所是衍生产品交易组织者和市场管理者，它通过制定场内交易规则，监督市场的业务操作，保证交易在公开、公正、竞争的条件下进行，对抵御金融衍生产品风险起至关重要的作用。首先，要完善交易制度，合理制定并及时调整保证金比例，以避免发生连锁性的合同违约风险。根据各机构实际资本大小确定持仓限额，区别套期保值者、投机者、套利者与造市者的不同，鼓励套期保值，适当抑制投机成分，避免内幕交易、操纵市场的事情发生；其次，建立合理而严格的清算制度，广泛实行逐日盯市制度(mark—to—the—market)t加强清算、结算和支付系统的管理，协调现货和期货衍生市场、境内和境外市场，增加市场衍生产品的流动性和应变能力；再次，加强财务监督和信息披露，根据衍生产品的特点，改革传统的会计记帐方法和原则，制定统一的资料披露规则和程序，以便管理层和用户可以清晰明了地掌握风险暴露情况，制定相应对策，建立合理科学的风险控制系统，降低和防止风险的发生。

(三)中央银行的宏观调控与监管。中央银行作为一国货币政策的制定者和金融监管的主要执行者，在对金融衍生产品交易的管理上起着举足轻重的作用。首先，要完善立法，对金融衍生产品设立专门完备的法律，制定有关交易管理的统一标准，将交易纳入有效的内部控制系统下进行；其次，加强对从事金融衍生产品交易的金融机构的监管，规定从事交易的金融机构的最低资本额，确定风险承担限额，对金融机构进行定期与不定期的、现场与非现场的检查，形成有效的控制与约束机制；再次，规导金融机构的经营行为，严格区分银行业务与非银行业务，控制金融机构业务交叉的程度。同时，中央银行在某个金融机构因突发事件发生危机时，应及时采取相应的挽救措施，迅速注入资金或进行暂时干预，以避免金融市场产生过度震荡。-US&国际监管和国际合作。金融衍生产品交易在世界范围内蓬勃开展，交易的超国界性和超政府性，使单一国家和地区对金融衍生产品的管理鞭长莫及，不能有效地对风险进行全面的控制，因此加强对金融衍生产品的国际监管和国际合作，成为国际金融界和各国金融当局的共识。在巴林银行事件之后，国际清算银行(BIS)已着手对金融衍生产品交易进行全面的调查与监督，加强对银行表外业务资本充足性的监督．在巴塞尔协定中补充丁关于表外业务中金融衍生产品的市场风险比例，把金融衍生产品潜在风险计算在银行的资本金范围内，增加商业银行防范风险的能力。可以预计今后对金融衍生产品风险的控制和监管将越来越全面、有效，使金融衍生产品得到健康的发展。^[1]